定向爆仓、平台对赌、亏损分摊，期货合约交易所水有多深？

今年以来，期货合约俨然成了加密货币交易所的“新宠”，一边是原有交易所纷纷推出期货合约板块，借助原有用户基础，扩大业务版图；另一边是新的创业者尝试从期货合约切入，试图破局，后来居上。

甚至有观点认为，加密货币市场的未来将取决于期货合约市场，把更多的传统机构、资金带进行业，真正盘活整个市场。

进入 2019 年，除了 IEO、抢上新币的玩法让部分交易所脱颖而出，交易所间的竞争越来越依靠精细化运营。此前，31QU 曾报道，在交易所陷入混战的大背景下，至少已有 10 家平台推出期货合约。

不过，市面上的期货合约良莠不齐，各家盈利也不仅局限于手续费，对于玩家来说，这门生意有哪些门道，对于还在犹豫是否进场的创业者来说，这一赛道还有哪些机会？31QU 对话期货交易所BFX.NU 顾问郐冬，让期货合约从幕后走向台前。为何入局期货合约市场？

31QU：此前您有做现货资管的经历，为何转向进入期货领域？现货交易所推期货与专门做期货的交易所有什么不同？

郐冬：一般加密货币熊市，投资者会有资管的需求，但在整个行情上涨的阶段，人们对交易的需求更为明显，当观察到市场开始有这样的变化时，我就在留意身边的机会，当时认识的一家名为 BTC-Q 的老牌期货交易所刚好完成品牌升级，我就加入团队，成为了顾问。

事实上，现在市面上很多加密货币交易所是在原有现货交易所的基础上，单开期货合约板块，但这样的操作，会让平台的用户画像变得模糊，因为现货用户和期货用户在投资策略、市场观点等方面，还是有很大不同的。

之前有一家现货交易所，推了很多创新机制，也上线了期货合约板块，但整体来看人气并没有上去，用户的评价也不是非常好，其中最不好的地方在于用户体验欠缺。如果在现货系统基础上进行迭代，期货上线后也只能在原有基础上修修补补，用户很难有体验上的突破。

大家应该注意到，OKEx 的合约板块流量一直比较高，但大家会发现，OKEx 和火币几乎不会直接做合约的广告，他们一般会通过币币交易和 IEO 来做广告引流，而用户过来发现有合约板块后，可能就转战玩合约了，这两大平台合约板块的获客基本就来源于自家现货版块的业务。

所以就存在一个问题，像我们这样没有现货交易的期货交易所，新用户的获取成本就比这类的平台难很多，新的交易所需要找到新的切入点，吸引用户。市面上合约产品存在哪些问题？

31QU：目前市面上有近十家交易所推期货合约，你觉得当前的期货合约产品还存在哪些问题？

郐冬：目前市面上期货交易所主要存在两大问题，一是恶意插针、操纵价格，二是传统对赌合约平台开始涌入加密货币合约交易市场。

恶意插针操纵是目前币圈最被用户诟病的地方，由于有的交易所采用盘内交易价格爆仓，部分合约交易平台会看着用户的爆仓点，把价格拉到爆仓价格后掉头，即所谓“定点爆仓”，严重影响整个行业的形象。

如果爆仓价格选取的是站外的现货指数价格，而非盘内价格，才能从根本上杜绝操纵，这是从规则上规避平台作恶。

第二个问题，传统对赌合约平台开始涌入数字货币合约交易市场。这个提法大部分人可能比较陌生，但我觉得这个问题应该要引起行业的关注。

前几年国内有很多以私盘和用户进行对赌交易的非法交易平台，目前这波人已经转战币圈。他们以数字货币为幌子，并不是真正给用户提供撮合交易平台，而是与用户进行对赌，如果平台大赚，就继续经营，如果平台大亏，就以种种理由不给兑付盈利，特别严重的情况，可能会选择跑路。

一旦用户在这样的平台上交易，资产非常危险，因为在这样的平台上交易，用户和平台完全处于对立面。期货交易所的营收来源 

31QU：目前加密货币交易所营收情况如何？期货合约这块有哪些赚钱来源？

郐冬：期货交易所营收的主要来源就是交易手续费，因为杠杆的存在，产生了放大效应，总体来说期货的手续费收入相对于现货来说，更可观。这一点具体来说，可以从收入和成本两个层面去考量。

从成本层面来说，主要是人员成本。目前来看，很多加密货币交易所的团队并不大，比如 BIKI 有 20 人左右，另外一家交易所抹茶可能规模会大一些。我们团队也差不多，全部人员加起来也是 20 多人的规模。

有意思的是，虽然交易所的团队小，但总能创造出很多价值。

之前 Bitfinex 准备发行平台币的时候，披露了 iFinex 2018 年财报，团队不到百人，却创造了 4.182 亿美元净利润，股东分红 2.61 亿美元。消息出来后，很多交易所创始人都被刺激了，火币的李林还发了朋友圈，一度引发大家对火币又要裁员的猜测。

当然了，Bitfinex 百名员工创造数亿美元利润的判断还是夸张了。其实他们 60～90 名员工应该是指全职的员工，如果加上实习生和顾问，应该也有三四百人。这部分人没体现在财报里，但可以从财报的咨询费用看出来，去年数千万美金支出，应该也包含这部分的支出。

从营收来看，主要看各个平台的用户规模了，用户规模大收入就越高，用户又分为散户和机构两种。以 BitMex 为例，虽然 BitMex 这家平台手续费极低，但事实上，它的收入主要靠机构的频繁对冲，如果我没记错的话，这家交易所上面至少有 20 家已注册的基金在跑，积少成多，所以手续费这块的收入也不菲。

所以对期货合约交易所来说，除散户外，机构客户也是非常重要的组成部分。期货合约交易所玩法有哪些？

31QU：目前市面上数家平台上线了期货合约，你觉得这些平台的玩法有哪些不同？

郐冬：现在主要的期货合约平台，OKEx 比较符合中国市场散户居多的现状，所以它的产品设计也偏向于散户；而 BitMex 符合西方交易市场机构占比较大的情况，偏向于服务机构客户；像我们 BFX.NU 的话，我们希望在公平公正的基础上，最大限度地提高上线项目的丰富度，不仅包括主力币种、平台币、创新币种等加密货币，还囊括各种传统的大宗商品合约、股指合约、股票合约等，满足用户多样化投资需求。期货对现货市场有哪些影响？

31QU：这么多家交易所开了期货合约，您觉得期货合约的繁荣会对现货市场有影响吗？如果有，多大程度的影响？

郐冬：一般来说，期货合约市场的变化不会对现货市场产生直接的影响，因为两个市场基本上是平行的。

调研发现，无论是投资习惯还是用语，现货与期货的用户习惯区别还是非常明显的，我们曾把玩现货和期货的用户汇聚到一个群里，但最后发现，这两类用户根本没法玩到一块儿，比如有时候做现货的用户亏了，会看到群里做空的用户赚钱，还在群里炫耀，他们的心理落差非常大，两类玩家可以说很少有共同语言。

另外，如果抛去量化基金和机构的影响，2/3 的散户都偏向空单，只有 1/3 是偏多，他们之所以会玩期货，大部分原因是因为有做空需求。

比如当你大部分时间都在盯盘的时候，你会感觉某个代币可能要跌，但你也不知道什么时候会跌，在你已经赚钱的时候，为防止此后出现亏损，你就会去期货合约市场开个空单，把自己的收益锁定住，用于套保。

一个最明显的例子是几大交易所的平台币，之前 IEO 火的时候，很多人会在活动启动前购买大量的平台币，比如 OKB，但最终能抢到份额的只有小部分人群，一旦活动结束，OKB 大概率会下跌。对于用户来说，为避免持仓亏损，他们一般会去期货合约平台，开几个做空 OKB 的单子，这样的例子还是非常多的。这也是期货这边，散户做空需求高的原因。

对于现货市场的项目，他们其实不希望开期货产品，只要这类产品出来，就会有空军出现，现货的市场价格可能就会产生更大的波动，或者难以控盘。另外，项目如果引进机构，一般会放出好消息，但是很显然，做空的人更倾向于发布坏消息，比如项目挪用募集来的钱，团队跑路之类。

另外，今年出现了一个新的现象，大家在朋友圈看到很多晒收益海报的人，这些基本上都是赚钱后才会发，有的人看到他人的高收益后，自然会进场玩，而做现货交易的人，如果别人赚钱，自己亏钱，可能就会伤心地走了。这样的话，玩期货的人喊单、带单，自然也会间接影响现货市场。Cboe 比特币期权关停的影响 

31QU ：6 月 19 日，世界上最大的期权交易平台芝加哥期权交易所（Cboe）结算完最后一个比特币期货合约，之后将不再提供任何期货产品。你觉得这对比特币期货市场会有哪些影响？

郐冬：要说 Cboe 关停比特币期权会不会有什么影响，我认为不会有什么影响。

据我了解，芝加哥期权交易所（Cboe）一天的交易张数是 600 多张，但芝加哥商品交易所（CME）一天的交易张数大概有 2000 多张，远高于 Cboe，在量级上就有不小的差距。

另外，期权和期货还是有差别的。期权本身是一个对赌约定时间的行为，而期货是说你赚或亏之后，只要市场上还有人愿意吃你单子能平的单子，你可以随时平掉离场。但期权交易所构建的是之间的约定行为，比期货交易所麻烦得多，因为涉及到是否履行合约的问题。

期货：指签订的双方承诺在未来某天以特定价格买进或卖出一定数量标的物，这个标的物可以是大宗商品，大豆，小麦等这类的农作实物商品，也可以是股票、债券、外汇等金融产品。

期权：指买方向卖方支付期权费（指权利金）后拥有的在未来一段时间内或未来某一特定日期以事先规定好的价格（指履约价格）向卖方购买或出售一定数量的比特币的权利，但不负有必须买进或卖出的义务。

Cboe 平时的交易量仅为CME期货交易所的 1/4 左右，本身的量就不是很大，而且大部分用户主要还是大宗商品的交易。

我觉得对 Cboe 来说，下架还是有好处的，因为他们的平台设计本就是跟随大宗商品，在大宗商品期权交易基础之上推出一个比特币期权，底层架构没有变化的情况下，也无法适应比特币期权。所以说，对 Cboe 来说，不专门开发这样一个版块的情况下，下架是顺理成章的事情。亏损分摊的作用与影响 

31QU：早在 2014 年国内出现期货合约交易所后，亏损分摊就一直存在，很多人也对这种做法有所诟病，你怎么看？

郐冬：我认为，合理的期货交易市场，是不应该存在系统亏损均摊的。

因为如果存在系统亏损均摊，就会导致用户的亏损被坐实，但是盈利却失真。如果是套保用户，本来以为套保成功了，结果交割后均摊了大比例盈利，结果就会导致套保失败。

对于这一问题，BFX 的解决方案是，采取多种方式尽可能降低系统的交易风险，并引入传统合约交易市场的强制撮合机制。

系统亏损：即期货交割时，计算产生的系统性亏损。价格剧烈波动，系统亏损会对交易平台产生很大风险，因此，早期交易所大多采取将系统亏损按比例分摊给净盈利用户的方式。

亏损分摊：将所有合约的爆仓单产生的穿仓亏损进行统计，按照所有盈利用户的所有收益作为分摊基数进行分摊的操作模式。如何看LEO 等交易所平台币？

31QU：你怎么看待 Bitfinex 发行平台币 LEO 这件事情，为什么 LEO 没有像其他币一样上线后大涨？

郐冬：海外交易平台其实很少发行平台币，他们的思维会觉得如果发了平台币，就是发了债券，发了债券也就意味着要回收，他们其实不太希望把债券拿出来应用。

我们看 Bitfinex 发的白皮书， LEO 偏向按着债券设计的，比如说多长时间进行回购，拿多少比例的收入来回购等等，他们会在私底下回购部分机构持有的代币，这就是很明显的债券玩法了。

作为具有明显债券特征的 LEO，决定了它不会有很明显的暴力拉升，稳健收益式的增长才是正常的。

我们可以看到，LEO 一上线，价格基本就在发行价附近波动，近期它出现明显的上涨，大概在 1.9 美元附近，大家会发现已经有护盘资金进来了，确保它短时不会突破两美元。这时候，只要继续上涨，就会有人压下来，目的还是想让它变成一个稳健的债券，在他们希望的区间内波动，我认为，目前它的价格有点被高估了。

另外，Bitfinex 的 LEO 和 HT、OKB 不太一样，它背后的持仓分布与 BNB 非常像，有很多传统机构持仓。而这两家平台币交易量大的原因，也是因为机构在换仓、吸筹与回购。这也是 LEO、BNB 相对稳的原因，但机构持仓也有一个缺点，就是你一开始要和这些机构达成协议，约定好未来多少价格回购，回购多少等等细节。而 HT 和OKB 的大部分仓位是在散户手里。

OKB 之所以涨不起来，其实是公司内部管理不合理，公司员工分布全球各地，沟通协调工作依靠线上，导致很多消息的管控不到位，在消息公布之前已经被很多人知道，并流传出去，被很多人知道，再进行买卖。

比如几天前，有消息传 OKB 要上线 Bitfinex，其实很多人已经提前知情，并在二级市场大量买入了。原本的计划是当天六点公布消息，大家都做好准备卖出了，但时间到了消息没公布，很多人都以为是假消息，然后就卖掉了，没想到一个小时后，消息公布，原因是当时国外的 Bitfinex 那边上班晚了一个小时。

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来源：31QU（ID：blockchain31）

作者：林君